À l’approche des résultats, que faire de l’action Nvidia ?

• Nvidia a annoncé une dépréciation de 5,5 milliards de dollars de son inventaire H20 pour les puces d’intelligence artificielle destinées à la Chine, les restrictions américaines ultérieures ayant bloqué la vente de ces pièces par Nvidia. Nous chercherons à comprendre l’effet négatif sur les revenus de Nvidia de la perte d’activité en Chine, ainsi que les prochaines étapes (le cas échéant) pour sauver l’activité en Chine à l’avenir.
• Par ailleurs, les accords conclus par les États-Unis avec l’Arabie saoudite et les Émirats arabes unis devraient stimuler les dépenses en matière d’IA dans les années à venir.

Les investisseurs chercheront toujours à obtenir un trimestre en hausse.

• Nvidia est en bonne voie pour présenter des résultats supérieurs à ses prévisions trimestrielles tout en fournissant des prévisions pour le trimestre à venir supérieures aux estimations du consensus FactSet, bien que ces “coups” soient moins impressionnants qu’ils ne l’étaient à l’aube de l’IA, il y a quelques années. Les estimations consensuelles semblent avoir rattrapé la croissance de Nvidia.
• Les contraintes d’approvisionnement restent la limite des bénéfices de Nvidia aux États-Unis, tandis que nous chercherons à comprendre les revenus de la Chine et les futurs vents contraires qui pourraient survenir en raison de restrictions encore plus strictes.

Nvidia a la meilleure vision de l’IA.

• DeepSeek et la rumeur de la fin des lois de mise à l’échelle sont deux développements technologiques qui ont semé le doute dans les perspectives de Nvidia il y a un trimestre. A ce jour, aucun de ces développements ne semble constituer un frein important. Nous ne pensons pas que de nouveaux développements technologiques mettent en péril les revenus trimestriels de Nvidia, mais nous pensons que Nvidia voit mieux que toute autre entreprise d’IA où va le palet, et nous apprécierons donc leurs idées.

Nous avons une Fair value estimate de 125 $ et une note wide moat pour Nvidia.

• Nous ne voyons pas de risque pour le rempart concurrentiel à l’heure actuelle.
• Nous avons une note d’incertitude de juste valeur très élevée pour Nvidia, car l’IA générative en est encore à ses balbutiements relatifs et la géopolitique brouille un peu le tableau.
• À 135 dollars, les actions nous semblent légèrement surévaluées, mais nous reconnaissons qu’il pourrait y avoir une hausse plus fondamentale pour Nvidia si la Chine devient moins préoccupante et/ou si nous prévoyons une demande d’IA plus forte aux États-Unis et ailleurs à long terme.

Cours de l'action Nvidia

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Fair value estimate pour Nvidia

Avec sa note de 3 étoiles, nous pensons que l’action de Nvidia est équitablement évaluée par rapport à notre Fair value estimate à long terme de 125 $ par action, ce qui implique une valeur des capitaux propres d’environ 3 000 milliards de dollars. Notre Fair value estimate implique un multiple cours/bénéfice ajusté pour l’exercice 2026 (se terminant en janvier 2026 ou effectivement l’année civile 2025) de 32 fois et un multiple cours/bénéfice ajusté à terme pour l’exercice 2027 de 26 fois.

Notre Fair value estimate, et le cours de l’action de Nvidia, seront déterminés par ses perspectives dans le data center, ou DC, et les GPU AI, pour le meilleur ou pour le pire. L’activité DC de Nvidia a déjà atteint une croissance exponentielle, passant de 3 milliards de dollars au cours de l’exercice 2020 à 115 milliards de dollars au cours de l’exercice 2025. Le chiffre d’affaires du DC reste limité par l’offre et le chiffre d’affaires à court terme augmentera au fur et à mesure que l’offre augmentera. Le chiffre d’affaires de DC a quitté l’exercice 2025 à 35,6 milliards de dollars au cours du trimestre de janvier 2025 et à un taux d’exécution annuel de 142 milliards de dollars. Nous modélisons un chiffre d’affaires de 40 milliards de dollars pour le trimestre d’avril 2025, conformément aux prévisions, mais nous réduisons notre estimation trimestrielle de juillet 2025 de 44 milliards de dollars à 37,6 milliards de dollars, car Nvidia a été empêchée de vendre ses GPU H20 en Chine. Par la suite, nous modélisons une croissance trimestrielle supplémentaire des revenus d’environ 4 milliards de dollars par trimestre au cours des trimestres d’octobre 2025 et de janvier 2026, car nous nous attendons à ce que l’offre de puces supplémentaires soit mise en ligne pour satisfaire la demande insatiable en matière d’IA.

Note sur le rempart concurrentiel économique

Nous attribuons à Nvidia un large rempart concurrentiel économique, grâce aux actifs incorporels autour de ses processeurs graphiques et, de plus en plus, aux coûts de commutation autour de ses logiciels propriétaires, tels que sa plateforme Cuda pour les outils d’IA, qui permet aux développeurs d’utiliser les GPU de Nvidia pour construire des modèles d’IA.

Nvidia a été l’un des premiers leaders et concepteurs de GPU, qui ont été développés à l’origine pour décharger les tâches de traitement graphique sur les PC et les consoles de jeu. Nvidia s’est imposée comme le leader incontesté du marché des GPU discrets (plus de 80 % de parts de marché, selon Mercury Research). Nous attribuons le leadership de Nvidia aux actifs incorporels associés à la conception des GPU, ainsi qu’aux logiciels, cadres et outils associés dont les développeurs ont besoin pour travailler avec ces GPU. Les introductions récentes, telles que la technologie de ray-tracing et l’utilisation de tenseurs d’IA dans les applications de jeu, sont des signes, selon nous, que Nvidia n’a en aucun cas perdu son leadership en matière de GPU. Une analyse rapide des prix des GPU dans les jeux et les centres de données montre que les prix de vente moyens de Nvidia peuvent souvent être deux fois plus élevés que ceux de son concurrent le plus proche, Advanced Micro Devices AMD.

Solidité financière

Nvidia jouit d’une excellente santé financière. En octobre 2024, l’entreprise détenait 38,5 milliards de dollars de liquidités et d’investissements, contre 8,5 milliards de dollars de dettes à court et à long terme. Les entreprises de semi-conducteurs ont tendance à détenir d’importants soldes de trésorerie pour les aider à traverser les cycles de l’industrie des puces. En période de ralentissement, elles disposent ainsi d’une marge de manœuvre et d’une flexibilité leur permettant de continuer à investir dans la recherche et le développement, ce qui est nécessaire pour maintenir leur position concurrentielle et technologique. Le dividende de Nvidia est pratiquement insignifiant par rapport à sa santé financière et à ses perspectives d’avenir, et la plupart des distributions de l’entreprise aux actionnaires se font sous la forme de rachats d’actions.

Risque et incertitude

Nous attribuons à Nvidia une note d’incertitude très élevée. Selon nous, la valorisation de Nvidia sera liée à sa capacité à se développer dans les secteurs des centres de données et de l’IA, pour le meilleur ou pour le pire. Nvidia est un leader du secteur des GPU utilisés pour l’entraînement des modèles d’IA, tout en se taillant une bonne part de la demande pour les puces utilisées dans les charges de travail d’inférence de l’IA (qui impliquent l’exécution d’un modèle pour faire une prédiction ou un résultat).

Nous voyons un grand nombre de leaders technologiques se disputer la position de leader de Nvidia dans le domaine de l’IA. Nous pensons qu’il est inévitable que les principaux fournisseurs de solutions à grande échelle, tels que AWS d’Amazon, Microsoft, Google et Meta Platforms, cherchent à réduire leur dépendance à l’égard de Nvidia et à diversifier leur base de fournisseurs de semi-conducteurs et de logiciels, y compris en développant des solutions internes. Les TPU de Google et les puces Trainium et Inferentia d’Amazon ont été conçues pour les charges de travail d’IA, tandis que Microsoft et Meta ont annoncé des plans de conception de semi-conducteurs. Parmi les fournisseurs de semi-conducteurs existants, AMD élargit rapidement sa gamme de GPU pour servir ces leaders du cloud. Intel dispose également de produits d’accélération de l’IA aujourd’hui et restera probablement concentré sur cette opportunité.

Cet article a été rédigé par Gautami Thombare.

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