L’année débute avec un net regain de volatilité sur les marchés financiers, avec au centre des préoccupations des investisseurs les mêmes questions qu’en 2015 : la Chine peut-elle connaître un « hard landing » ? Devra-t-elle dévaluer plus massivement le yuan ? Jusqu’où le pétrole peut-il chuter et est-ce un véritable risque pour l’économie mondiale ?
L’impact de cet environnement « risk-off » est bien connu : chute des actions, rebond des obligations les plus sûres (le 10 ans américain est repassé sous les 2%, le Bund sous les 0,5%), appréciation du dollar et du yen, remontée de l’or.
Après un tel début de correction et un « bear » market déjà observé en Chine ou au Japon, un rebond peut-il intervenir à court terme ? Dans quel type d’environnement économique et de marché évolue-t-on (répétition d’une crise type 1997 ? 2011 ? Ou simple correction passagère ?) ?
Il faut considérer plusieurs éléments : le sentiment des investisseurs et ce que disent les enquêtes d’opinion, les flux de capitaux et les fondamentaux.
Les indices de volatilité des marchés actions, qui mesurent l’aversion au risque des investisseurs, ont remonté de manière significative, sans atteindre encore les niveaux observés à l’été 2015.
Les spreads sur les marchés du crédit intègrent potentiellement un risque de récession et la volatilité sur les marchés des devises, émergentes notamment, a rebondi.
Les dernières enquêtes soulignent une attitude beaucoup plus prudente des investisseurs (augmentation des positions en cash, des actifs les plus sûrs voire mise en place de protections) même si sur le fond, ces derniers marquent toujours une préférence pour certaines classes d’actifs risquées (actions européennes et japonaises entre autres) et délaissent les zones où le cycle n’est toujours pas lisible (émergents).
Les flux de fonds confortent ce positionnement avec des sorties marquées des fonds actions, mais il faudrait que cette tendance se maintiennent pendant plusieurs semaines pour que l’on parle véritablement d’un mouvement de panique.
Comme l’a expliqué Howard Marks dans ses derniers memos, les investisseurs doivent surtout faire la part des choses entre la psychologie des marchés (leur propre psychologie en fait) et la réalité des faits (ce que nous essayons de faire également chez Morningstar).
Que disent les fondamentaux ?
A ce stade, les craintes d’une récession économique ne semblent pas fondées : le consommateur occidental se porte bien (en partie grâce au pétrole moins cher) tandis que l'essoufflement du commerce mondial pèse sur la dynamique d'exportations.
Le niveau d’endettement des entreprises reste raisonnable (même s’il a augmenté aux Etats-Unis), les indicateurs avancés semblent stables et en territoire positif (sauf en Chine et aux Etats-Unis pour le secteur manufacturier).
Les politiques monétaires sont toujours accommodantes (là encore à l’exception des Etats-Unis).
Cela ne veut pas dire que les sujets d’inquiétude ont disparu, et qu’il n’y a pas des risques, en particulier dans les pays émergents, voire sur le cycle des profits aux Etats-Unis (les niveaux de marge ayant visiblement atteint un plateau élevé).
La question du cycle des résultats est particulièrement sensible ici. Que l’on considère les actions, le crédit de qualité ou le haut rendement, il est important d’évaluer quelle est la santé des entreprises et si les anticipations de croissance bénéficiaire demeurent solides ou pas.
Par exemple, en zone euro, le cycle du crédit se maintient et la croissance des résultats semble toujours bien orientée, grâce notamment à la baisse du pétrole et de l’euro et à une croissance économique qui, bien que faible, ne se détériore pas.
A l’échelle de l’Union européenne, l’image est plus biaisée en raison du poids de l’énergie dans certains indices (pays nordiques, Royaume-Uni) ou de l’effet défavorable des devises sur la compétitivité des entreprises (franc suisse).
La saison des publications de résultats du quatrième trimestre et les perspectives que voudront bien donner les entreprises pour 2016 sont de ce point de vue très importantes.
Quelle allocation ?
Dans un environnement de regain de la volatilité, le plus important est de bâtir une conviction sur la manifestation ou pas de risques majeurs (déflation mondiale) ou sur le caractère plus ou moins passager de la tempête actuelle.
Si elle est de court durée, la correction actuelle constitue une source d’opportunité de saisir des titres d’entreprises de qualité à des décotes plus importantes que par le passé (on trouvera des opportunités sur les marchés actions décotés où il existe un véritable potentiel de croissance des profits et de remontée de la rentabilité – l’Europe de ce point de vue doit encore faire ses preuves).
C'est l'analyse que font à ce stade les experts de Morningstar (cf notre vidéo).
Si la correction est plus sévère et que le risque de récession se manifeste plus tôt que prévu, constituer un matelas de sécurité (cash, bons du Trésor, actifs en dollars, voire or) et attendre une probable capitulation est sans doute une stratégie plus pertinente.
Les investisseurs doivent se rappeler que le plus important sur le long terme est la protection du capital. Dans cette perspective, mieux vaut sans doute opter pour la seconde approche.
Dans une optique de long terme, toute correction sur les marchés doit surtout être considérée comme une opportunité d’acheter des actifs de qualité avec une décote. Le plus difficile, au fond, est de rester calme et de ne pas paniquer et risquer de vendre au plus bas (même si ces derniers n’ont pas encore été atteints).
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