Résultats de TotalEnergies : à quoi s'attendre ?

L’attention des investisseurs portera sur la capacité de redistribution du cash aux actionnaires.

Jocelyn Jovène 05.02.2024
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TTE

TotalEnergies publiera ses résultats annuels le 7 février avant l’ouverture de la Bourse de Paris.

Ces résultats seront impactés par le recul des prix du pétrole au quatrième trimestre (84,3 dollars par baril contre 86,7 dollars au cours du trimestre précédent) et par la légère appréciation du dollar face à l’euro, selon les derniers indicateurs communiqués par le groupe pétrolier.

Le prix moyen du gaz et du GNL vendu par le groupe était de respectivement 6,17 $/MBtu et 10,28$/MBtu, des niveaux supérieurs aux deux trimestres précédents, mais très en retrait du premier trimestre (respectivement 8,89$ et 13,27$).

La production d’hydrocarbures a atteint 2,45 Mbep/jour, en ligne avec les prévisions établies fin octobre 2023, grâce à l’augmentation de la production de GNL qui a en partie contrebalancé la sortie des actifs de sables bitumineux au Canada.

À quoi faut-il s'attendre ?

Selon le consensus Factset, les analystes prévoient un chiffre d’affaires de 56,5 milliards de dollars, tandis que le résultat d’exploitation est vu à 7,9 milliards de dollars et le bénéfice net publié à 5,36 milliards de dollars.

Sur l’ensemble de l’année, le marché attend des ventes de 235,2 milliards de dollars, un résultat d’exploitation de 36,9 milliards de dollars et un résultat net de 23,6 milliards de dollars (contre 36,2 milliards de dollars en 2022).

Le marché estime que TotalEnergies proposera un dividende de 3,20 euro (3,87 euro en 2022).

Pour 2024, les analystes estiment que le groupe pétrolier devrait investir 17 milliards de dollars, au-delà de ses indications (13-16 milliards de dollars).

Quel sera le montant de cash restitué aux actionnaires ?

A l'heure où les prix de l'énergie sont sous pression, l'attention des investisseurs se portera sur la génération de cash et sa redistribution aux actionnaires.

Certains analystes craignent que le portefeuille de Total soit surexposé aux projets de GNL américains et que le marché sous-estime le risque de baisse du cash flow opérationnel, d'autant plus que l'entreprise ne bénéficiera plus du programme de couverture du gaz qu'elle a mis en place dans le passé.

Tout risque de baisse du cash flow fera craindre aux investisseurs que Total ne soit pas aussi généreux avec les actionnaires qu'ils l'espèrent. A l'heure actuelle, le consensus est déjà prudent, tablant sur une baisse des rachats d'actions à 7,5 milliards de dollars en 2024, contre 9 milliards de dollars prévus pour l'ensemble de l'année 2023.

D'autres banques s'attendent à ce que Total vise une croissance de 2% de sa production jusqu'en 2028, grâce à un portefeuille de projets plus large qui réduirait le risque d'exécution. Certaines, comme Bank of America Securities, estiment que le cash flow opérationnel de TotalEnergies pour le trimestre sera suffisant pour couvrir à la fois ses dépenses d'investissement, ses dividendes et ses rachats d'actions.

Estimation de la juste valeur

Allen Good, analyste chez Morningstar, a estime la juste valeur du titre à 61 euros par action. « Notre estimation de la juste valeur est inchangée car peu de choses ont changé depuis la mise à jour stratégique de Total il y a un mois, lorsque la société a réitéré sa stratégie multi-énergie et a augmenté ses objectifs de rendement pour les actionnaires. Voir notre note précédente pour plus de détails. Bien que les actions restent pleinement valorisées, nous continuons à considérer Total comme l'une des options les plus attrayantes parmi les pétroliers intégrés, compte tenu de sa stratégie prudente et de la solidité de son équipe de direction.

Au cours du trimestre, Total a racheté pour 2,1 milliards de dollars d'actions, conformément à ses prévisions. Elle reste sur la bonne voie pour racheter 9 milliards de dollars sur l'ensemble de l'année et, avec les dividendes, restituer plus de 40 % du flux de trésorerie aux actionnaires, comme annoncé précédemment. Il s'agit du taux le plus élevé parmi son groupe de pairs européens.

Principales mesures Morningstar

Estimation de la juste valeur : 61€

Cours actuel : 59€

Cote Morningstar : ★★★

Cote Morningstar pour le fossé économique : Aucun

Note d'incertitude Morningstar : Elevée

Rempart concurrentiel

Bien que Total ait fait preuve d'amélioration dans l'ensemble de son portefeuille intégré, il ne bénéficie pas d'un moat économique, à notre avis, car ses actifs ne sont pas en mesure de fournir des rendements excédentaires durables dans notre hypothèse de prix du pétrole à long terme de 60 dollars le baril.

Le portefeuille amont de Total a réussi à dégager un rendement des capitaux employés de seulement 6 % sur la période 2015-19, ce qui est inférieur à la moyenne par rapport à d'autres entreprises intégrées, car une plus grande exposition au gaz naturel a pesé sur les marges et des niveaux élevés de dépenses ont élargi sa base de capital. Toutefois, le portefeuille amont de Total est aujourd'hui en meilleure position, en grande partie grâce à des réductions de coûts et à un reclassement du portefeuille. Une nouvelle vague de projets à forte marge, combinée à une réduction des dépenses d'investissement, devrait soutenir la croissance du flux de trésorerie disponible et améliorer les rendements. L'amélioration des rendements devrait toutefois être modeste, dans l'hypothèse d'un pétrole à 60 dollars le baril, ce qui les laisserait bien en deçà des niveaux historiques, à moins que les prix du pétrole ne dépassent notre estimation de milieu de cycle.

Le segment aval de Total a connu des difficultés par le passé, car ses actifs de raffinage étaient principalement situés en Europe, où les défis structurels, notamment la surcapacité, la sensibilité aux importations à bas prix et l'absence d'avantage en termes de coûts, ont pesé sur les marges et les rendements. Nous nous attendons toutefois à ce que les rendements se renforcent. Total a fait des progrès dans la restructuration de son portefeuille et dans la fermeture ou la conversion des installations non compétitives au diesel renouvelable, ce qui (avec des conditions de marché plus favorables) a conduit à une amélioration des rendements au cours des dernières années. Total détient encore environ 70 % de sa capacité de raffinage en Europe, ce qui, selon nous, reste un défi à long terme, notamment en raison de la hausse des prix du gaz naturel, mais il s'agit d'installations de meilleure qualité. Au fil du temps, Total prévoit de réduire sa capacité de raffinage du pétrole en fermant des installations ou en les convertissant au traitement des biocarburants. Total dispose également d'un vaste portefeuille de produits chimiques, dont environ la moitié de la capacité se trouve au Moyen-Orient et en Amérique du Nord, où le coût des matières premières est plus avantageux.

Total a également augmenté ses investissements dans le secteur du marketing et des services, qui est moins gourmand en capital et dont les bénéfices sont moins volatils. En conséquence, les rendements se sont améliorés pour atteindre une moyenne de 30 % au cours des cinq dernières années, contre 10 % au cours des cinq années précédentes.

Au cours des cinq prochaines années, Total prévoit de consacrer environ 33 % de ses dépenses d'investissement à des activités liées à la transition énergétique, principalement à la production d'énergie renouvelable, ce qui portera sa capacité brute à 35 GW en 2025 et à 100 GW en 2030, contre 19 GW aujourd'hui. Les rendements de ces actifs sont généralement d'environ 6 %, mais Total espère obtenir des rendements sur fonds propres d'au moins 10 % en développant des actifs avec un effet de levier, puis en réduisant ses participations par la suite.

Risques et incertitudes

Nous maintenons notre estimation de juste valeur de 61 euros par action pour Total après avoir mis à jour notre modèle avec les dernières prévisions de dépenses d'investissement, les résultats financiers et les prix du pétrole.

Notre estimation de la juste valeur correspond à un multiple de valeur d'entreprise/EBITDA à terme de 3,9 fois notre prévision d'EBITDA pour 2023 de 46 milliards de dollars. Notre estimation de la juste valeur est calculée à l'aide de la méthode standard Morningstar d'actualisation des flux de trésorerie en trois étapes. Avec cette méthodologie, une valeur terminale est dérivée en utilisant nos hypothèses de croissance des bénéfices à long terme et de retour sur le nouveau capital investi. Cette méthodologie d'évaluation incorpore également de manière plus explicite notre note de " moat ", qui reflète la durée pendant laquelle nous prévoyons qu'une entreprise donnée produira des rendements excédentaires sur le capital investi à partir d'une analyse des flux de trésorerie actualisés.

Dans notre modèle DCF, nous supposons que le prix du Brent sera de 79 $/b en 2023 et de 77 $/b en 2024. Notre hypothèse de prix du pétrole à long terme est de 60 dollars.

 

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Valeurs citées dans l'article

NomValeurVariation (%)Notation Morningstar
TotalEnergies SE59,80 EUR1,37Rating

A propos de l'auteur

Jocelyn Jovène

Jocelyn Jovène  est analyste financier senior et rédacteur en chef de Morningstar France.