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Barry Callebaut est un fabricant et fournisseur d'ingrédients pour le cacao et le chocolat, employant plus de 13 000 personnes dans le monde.
Les clients comprennent des fabricants d'aliments et de boissons ainsi que des artisans, chocolatiers, pâtissiers et boulangers qui utilisent le chocolat de manière professionnelle.
L’entreprise est intégrée verticalement depuis l'approvisionnement en matières premières (fèves de cacao) jusqu'à la fabrication du chocolat, sans toutefois posséder de fermes de cacao.
Elle produit environ 40 % du chocolat industriel mondial (marché libre) et ses produits sont utilisés dans environ 20 % des produits de chocolat et de cacao mondiaux.
Les efforts de Callebaut en matière de développement durable se reflètent dans le fait que la note de risque ESG Sustainalytics de l'entreprise est l'une des plus basses de sa sous-catégorie et la première parmi ses pairs.
Thèse d’investissement
Nous pensons que la position dominante de Barry Callebaut dans l'industrie mondiale du chocolat offre à l'entreprise des avantages de coûts significatifs, ce qui en fait l'un des fabricants les moins chers et un partenaire d'externalisation important pour ses clients.
L'externalisation est une tendance à long terme et elle continuera probablement d'être l'un des principaux moteurs d'une croissance organique supérieure à la moyenne pour l'entreprise dans les années à venir.
Nous voyons une voie claire vers une rentabilité accrue grâce à une meilleure répartition géographique et client au fil du temps.
La croissance des volumes de Barry Callebaut a régulièrement dépassé la moyenne du marché.
En comparaison avec les taux de croissance à un chiffre du marché du chocolat, la croissance en volume de Barry Callebaut s'est située en moyenne à un chiffre au cours de la décennie précédente.
Cette surperformance est soutenue par l'externalisation croissante de la demande de chocolat (environ 50 % du marché est externalisé) et par l'exposition de l'entreprise aux marchés émergents (35 % des ventes), où la croissance est normalement comprise entre 10 et 20 %. la consommation de chocolat par habitant y est encore faible.
En tant que plus grand fabricant et transformateur mondial de chocolat de type industriel, Barry Callebaut bénéficie d'avantages de coûts significatifs, qui se sont transformés en un large rempart concurrentiel.
Sa présence mondiale et ses positions de leader sur ses marchés d'exploitation (numéro un en termes de capacité de broyage du cacao et de marché de l'externalisation du chocolat industriel) ont contribué à lui donner des avantages d'échelle par rapport à ses concurrents ainsi qu'à certains de ses plus gros clients, ce qui, nous l'espérons, permettra à l'entreprise de maintenir des bénéfices économiques constants à l’avenir.
Juste valeur
Nous avons réduit notre estimation de juste valeur à 1910 francs suisses (CHF) par action contre CHF 2150 après avoir intégré des perspectives de croissance organique à moyen terme moins optimistes alors que Barry Callebaut procède à une réinitialisation stratégique qui pourrait nuire à la croissance des volumes à moyen terme ; cela inclut l'optimisation de l'unité de gestion des stocks et les pertes potentielles de clients dues à l'épidémie de salmonelle de l'usine de Wieze.
Bien que la direction n'ait pas fourni d'indications concrètes sur l'impact que la restructuration aura sur les chiffres d'affaires à moyen terme, nous réduisons nos prévisions de volume à une baisse de 2,1 % contre une baisse de 1,3 % précédemment en 2023 et une hausse de 2,5 % contre une hausse de 4,5 % précédemment en 2024.
Notre estimation de la juste valeur implique désormais un ratio cours/bénéfice pour l'exercice 2023 de 24 fois et un multiple valeur d'entreprise/EBITDA ajusté de 13 fois, ce qui est légèrement inférieur à celui de pairs ayant un profil de croissance similaire dans le segment des ingrédients alimentaires au sens large.
Nous prévoyons un taux de croissance annuel composé d'environ 3,5 % du chiffre d'affaires et une marge opérationnelle moyenne de 7,9 % au cours des cinq prochaines années, reflétant principalement une meilleure répartition géographique (d'une croissance plus élevée en Asie-Pacifique par rapport à l'Europe et aux Amériques) et un meilleur mix de canaux de clientèle.
Cela entraînera des marges EBIT proches de 8,1 % d'ici la fin de notre période de prévision explicite, soit une amélioration annuelle de 25 points de base en moyenne contre 35 points de base auparavant, la réduction étant due à des investissements plus élevés dans l'ESG et l'efficacité ainsi qu'à une baisse des opérations. effet de levier que prévu en raison d'une croissance plus faible des volumes.
Notre valorisation est fondée sur un taux de croissance annuel moyen (TCAM) des volumes d'environ 3,7%, inférieur au point médian de la fourchette cible à moyen terme de la direction de 4% à 6% (moyenne sur 2024-26), couplé à un prix unitaire positif (en hausse de 2,5% en moyenne, après 9 % au cours de l’exercice 2023).
Nous prévoyons que les dépenses d'investissement organiques resteront supérieures aux niveaux précédents, à environ 300 millions de CHF, soit 3,5% du chiffre d'affaires, au cours de l'exercice 2023, tirées par les investissements dans le numérique et l'expansion des capacités et hors les derniers investissements stratégiques (ainsi que les synergies de coûts de la restructuration) en attendant plus de couleur des prochaines publications de résultats.
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