Nous maintenons notre estimation de juste valeur de 13,7 euros par action EDF, après la publication de solides résultats 2019 et d’objectifs financiers pour 2020 au-dessus de nos prévisions.
La réforme du mécanisme de fixation des prix de l’électricité (ARENH) devrait réduire le risque financier et servir de catalyste à un rebond du titre.
A ce stade, l’action EDF nous semble toujours sous-évaluée.
L’EBITDA 2019 est ressorti en hausse de 8% sur une base organique, après un premier stable marqué par une stabilité du résultat brut d’exploitation. A 16,7 milliards d’euros, il ressort au-dessus de notre prévision (16,4 milliards) et de celle du consensus (16,3 milliards).
Du côté positif, l’EBITDA de la plus importante division (génération en France) a progressé de 16% à 7,6 milliards d’euros, grâce notamment à la hausse des prix de l’électricité tirée par l’effet réglementaire et une hausse des prix de marché de l’électricité.
L’impact des prix représente 2,2 milliards d’euros, mais a été contrebalancé par un effet volume négatif évalué à 0,9 milliard.
L’EBITDA des activités renouvelables hors hydroélectricité a bondi de 34% à 1,2 milliard, principalement grâce à des plus-values de cession suite à la vente partielle de fermes éoliennes en Ecosse.
Les économies de coûts ont contribué sur l’exercice à 240 millions d’euros, portant le total des économies à 1,2 milliard d’euros depuis 2015, au-dessus de l’objectif de 1,1 milliard.
Pour 2020, EDF vise un EBITDA compris entre 17,5 et 18 milliards d’euros, en ligne avec les attentes du marché (17,7 milliards). Cette prévision s’appuie sur une production nucléaire de 375-390 TWh (406 TWh selon notre prévision).
Le principal moteur de progression sera l’augmentation du prix du mégawatt/heure de 43 à 46 euros, sur la base d’un mécanisme de couverture au début de 2020, au-dessus de notre prévision de 45 euros par mégawatt/heure.
L’amélioration des résultats a conduit à une meilleure génération de trésorerie. La trésorerie après dividende et avant investissements liés à Linky et le projet HPC est ressortie à 1,8 milliard d’euros, bien au-dessus de la prévision de 0,6 milliard d’euros.
Hors impacts techniques et comptables (IFRS 16), la dette nette a augmenté de 1,4 milliard d’euros à 41,1 milliards, soit un ratio dette nette/EBITDA de 2,46x.
EDF prévoit un ratio de dette nette sur EBITDA de 2,6 à 2,7x, soit, sur la base de sa prévision 2020, un niveau de ette nette de 46,2 milliards d’euros (+5,1 milliards de dette en 2020). Cette augmentation est supérieure à notre prévision (+4,2 milliards).
Compte tenu du grand nombre de variables impliquées dans cette estimation, nous ne modifions pas à ce stade notre prévision de flux de trésorerie disponible pour l’exercice en cours.
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