Guerbet : un redressement laborieux

Le dernier avertissement sur résultat a soulevé des interrogations par rapport au plan stratégique « Gear 2023 ».

Jocelyn Jovène 27.12.2019

Nouveau PDG, nouveau départ pour Guerbet. Le spécialiste des produits de contraste pour imagerie médicale (IRM, Rayons X, imagerie interventionnelle) a lancé un avertissement sur résultat le 18 décembre dernier, provoquant une chute de 15% de son cours de Bourse le lendemain, et ramenant sa capitalisation boursière à 538 millions d’euros actuellement.

En cause, la révision à la baisse des objectifs de rentabilité cette année et l’an prochain, qui soulève des interrogations sur la capacité de l’entreprise de tenir ses objectifs financiers de moyen terme.

L’histoire de Guerbet, numéro cinq mondial sur son marché, ressemble à un parcours semé d’embûches.

L’entreprise basée à Villepinte dispose historiquement de positions concurrentielles solides dans l’imagerie IRM et rayons-X, mais sur des marchés en perte de vitesse ou subissant la concurrence de produits génériques.

L’histoire de Guerbet s’est en grande partie construite sur le succès de deux produits : le Dotarem® dans l’imagerie par résonance magnétique (IRM) et Xenetix dans l’imagerie par rayons X. Ces deux lignes de métier représentaient 78% des ventes en 2018 contre 91% en 2010.

Evolution des ventes de Guerbet par ligne d’activité

Source : documents de référence de la société

L’acquisition en 2015 des activités de produits de contraste (CMDS) de la société Mallinckrodt devait lui faire faire un grand bond en avant, en accélérant son implantation sur le marché nord-américain, où elle avait le plus grand mal à percer, en renforçant son offre de produits de contraste ainsi que son portefeuille de propriété intellectuelle.

Si le changement de taille a été bien réel (les ventes ont atteint 807 millions en 2017 pour revenir à 790 millions en 2018), l’impact sur la rentabilité du nouvel ensemble n’est toujours pas visible. La marge d’exploitation, qui avait atteint 9,4% en 2014, n’était que de 8,8% en 2018.

L’arrivée de David Hale, un ancien de General Electric, comme directeur commercial à partir de février 2018, et désormais comme directeur général, permettra-t-elle à Guerbet d’atteindre les ambitieux objectifs financiers que le groupe familial s’est fixés à l’horizon 2023 ?

Dans le cadre de son plan « Gear 2023 », l’entreprise entend porter sa marge brute d’exploitation (marge d’EBITDA) à plus de 20% contre 16,1% en 2017 (et 14% en 2018).

Elle doit aussi et surtout amplifier ses relais de croissance, en particulier les systèmes d’injections et des services pour produits de contraste (marché évalué à 1,2 milliard d’euros dans le monde) ainsi que l’imagerie interventionnelle (marché estimé à 1,6 milliard d’euros), où sa présence est encore limitée.

Ces deux activités représentaient 18% des ventes du groupe en 2018.

Début 2018, Guerbet espèrait réaliser 100 à 150 millions d’euros de ventes à partir de sociétés acquises entre 2018 et 2023, avec notamment Accurate Medical Technologies, un acteur israélien racheté en 2018 et spécialisé des microcatheters. Ce rachat devait aussi contribuer à l’amélioration de la rentabilité du groupe dès 2019.

Le développement de son produit Lipiodol, également dans le même domaine de l’imagerie interventionnelle, devrait par ailleurs apporter à Guerbet un autre relais de croissance pérenne.

Quant à savoir si les marges seront correctement entraînée par le retour à un rythme de croissance plus soutenu, cela demandera sans doute un peu de temps.

Toutes ces perspectives ne semblent que partiellement avoir été prises en compte par le marché. Le titre se traite sur un multiple de bénéfice à 12 mois de 15,1x contre une moyenne historique de 16,4x (depuis 2004), selon Factset. Mais il est historiquement tombé plus bas (12,4x en septembre 2019 voire 7,5X en février 2014).

Selon la recherche quantitative de Morningstar, la juste valeur estimée du titre est actuellement de 45,99 euros (donnée au 26 décembre 2019), légèrement au-dessus du cours de Bourse. Mais compte tenu des incertitudes autour de l’évolution des marges et la capacité de l’entreprise à retrouver une croissance des ventes plus dynamique, Guerbet n’est que très modérément sous-évalué.

Evolution de Guerbet en Bourse et de l’indice CAC Mid & Small

Source : Morningstar Direct, données au 25 décembre, base 100

Lien vers la fiche valeur

Lien vers la fiche d’analyse quantitative Morningstar

 

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Valeurs citées dans l'article

NomValeurVariation (%)Notation Morningstar
Bayer AG75,25 EUR1,55
General Electric Co11,71 USD-0,51
Guerbet36,15 EUR-0,69
Mallinckrodt PLC5,17 USD-7,68

A propos de l'auteur

Jocelyn Jovène

Jocelyn Jovène  est le rédacteur en chef de Morningstar France.

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