Depuis 2003, on a dénombré en moyenne 244 changements chaque mois au sein des fonds actions et obligataires gérés activement aux Etats-Unis. Certains, comme le départ brutal de Bill Gross de PIMCO fin 2014, ont fait les gros titres de la presse et se sont traduits par d’importantes sorties de capitaux.
Pourtant, une étude publiée en juillet par Morningstar montre qu’au sein des fonds actions, l’impact du départ d’un gérant sur la performance d’un fonds est inexistant, quel que soit l’horizon de temps considéré.
« Un changement de gérant n’est pas un élément prédictif utile pour prévoir la détérioration de la performance d’un fonds », observent Madison Sargis et Kai Chang, membres de l’équipe de recherche quantitative de Morningstar. « En fait, il n’y a aucune relation entre le changement de gérant et la performance future entre le mois qui suit et les trois années qui suivent. »
L’explication de l’absence de relation est liée à l’évolution de l’industrie : de plus en plus de fonds sont gérés de manière collective, avec des process robustes et relativement stables dans le temps. Cela vaut aussi pour certains fonds gérés par un seul gérant, mais assistés par des équipes d’analystes parfois importantes.
Aux Etats-Unis, les trois quarts des fonds actions et obligations sont aujourd’hui gérés par des équipes, contre environ la moitié au début des années 1990.
Si la performance bouge peu, les investisseurs ont tendance à surréagir à ce type de nouvelle, comme l’exemple de PIMCO l’a illustré. « Notre analyse suggère que les investisseurs prétextent du changement de gérant, toutes choses égales par ailleurs, comme un signal pour sortir d’un fonds alors qu’ils n’ont aucune raison de le faire », souligne Sargis et Chang.
Pire, en retirant leur argent, les investisseurs ont tendance à pénaliser un fonds.
Il s’agit d’un biais comportemental assez classique. Lorsque l’environnement change, les investisseurs se sentent obligés d’agir, alors que la plupart du temps, il est plus sage de ne rien faire.
Les gens ont tendance à être relativement à l’aise avec le statu quo et ont du mal à faire face à un environnement changeant. Or un changement de gérant n’est pas toujours synonyme de détérioration de la performance.
Cela ne veut pas dire qu’un fonds ne peut pas sous-performer. Mais cette sous-performance n’est pas liée au changement de gérant en tant que tel.
Les seuls fonds qui échappent à ce comportement irrationnel des investisseurs sont les fonds qui affichent les performances les plus remarquables.
Lorsqu’un fonds génère de l’alpha de manière significative, il semble que les investisseurs réfléchissent à deux fois avant de retirer leurs avoirs.
Si la génération d’alpha peut limiter l’impact du départ d’un gérant sur les flux, la taille joue à l’inverse un rôle amplificateur. La raison est relativement évidente : les fonds de plus grosse taille attirent davantage l’attention que les petits fonds.
L’étude montre finalement que l’industrie de la gestion d’actifs aux Etats-Unis a gagné en maturité. Les changements de gérants sont plus souvent planifiés à l’avance et un plan de succession est généralement mis en place et bien communiqué aux investisseurs.
Les sociétés de gestion sont de surcroît dotées d’importantes ressources en interne que ce soit en matière de recherche et de gestion des risques. Les mandats de gestion sont relativement étroits.
Les investisseurs font en revanche preuve d’un manque de sang-froid. Comme pour le suivi de la performance des fonds, ils ont tendance à vouloir intervenir alors que la plupart du temps, ne pas agir est la meilleure solution.
Ils devraient plutôt réfléchir à deux fois aux implications d’un changement de gérant avant d’agir, et se demander si le départ d’un gérant a un impact sur le process d’investissement ou sur la philosophie de gestion du fonds concerné.
Les considérations fiscales sont également importantes : est-il pertinent de remplacer un fonds donné par un autre au seul motif que son gérant a changé ?
Enfin, les investisseurs devraient analyser l’évolution des frais de gestion. Si les frais augmentent, chercher à le remplacer par une alternative moins chère peut faire sens. Si les frais sont identiques, mieux vaut réfléchir à deux fois avant de vendre. La seule certitude en matière d’investissement, ce sont justement les frais de gestion.
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