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Qu'est-ce qu'une bulle ?

Comment une "bulle" se forme-t-elle dans une classe d'actifs et comment les actions des Bourses occidentales sont surévaluées ou poussées à la hausse ?

Auteur externe 11.11.2013
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Cet article fait partie de la série "Perspective", qui regroupe des contributions extérieures à Morningstar. Le texte suivant a été rédigé par Jeremy Batstone-Carr du courtier Charles Stanley.

Lorsque l'on cherche à comprendre comment se forment les bulles, il est parfois utile de ressortir les vieux manuels de finance de leur étagère. Cet exercice peut avoir son utilité. Les bulles d'actifs financiers, y lit-on, sont caractérisées par une inflation extrême des cours et une surévaluation.

Il existe plusieurs manières de provoquer des bulles, mais le trait le plus commun est l'existence d'un accès à l'argent facile qui se traduit par une performance exagérée des prix. Son terreau est constitué de fondamentaux bien orientés qui se traduisent par un optimisme contagieux et encourage des investisseurs devenus avides à utiliser l'effet de levier pour booster leurs performances boursières. Ce processus se poursuit jusqu'au moment où l'accès aux liquidités se fait moins facile et le krach survient lorsque tout le monde cherche à vendre en même temps.

Les périodes de crise financière et de krach ont été largement couvertes et discutées. Nous nous intéressons plutôt aux conditions qui permettent aux bulles d'éclore et de prospérer. Le krach n'est qu'une période de retour à la moyenne dans des conditions d'excès de la part des vendeurs.

Que voit-on devant nous ? Des liquidités abondantes et peu coûteuses ? Oui. Des cours qui progressent partout dans le monde ? Egalement. Du levier ? Dans certains secteurs d'activité, comme la banque, à n'en pas douter. Une surévaluation par rapport aux fondamentaux ? Sur ce point, les manuels de finance peuvent se révéler utiles.

Des prix d'actifs financiers élevés s'expliquent le plus souvent par l'anticipation de flux de trésorerie soutenus pendant une période de temps prolongée et/ou un taux d'actualisation particulièrement bas, ou comme J.P.Morgan aime l'appeler, un fait taux de rentabilité interne. Il y a surévaluation lorsque, selon la théorie, les anticipations de flux de trésorerie sont trop optimistes ou lorsque les flux de trésorerie prévus sont actualisés à un taux trop faible.

Beaucoup s'interrogent sur le fait de savoir si l'économie des pays développés est suffisamment solide pour s'extirper de l'environnement de croissance molle actuel, et si les profits des entreprises ont atteint un point suffisamment bas pour entamer un rebond durable. La lisibilité des statistiques économiques est limitée, certains indicateurs pouvant faire l'objet de manipulations "comptables". S'interroger sur l'état de santé réel de l'économie, et sur l'ampleur des problèmes structurels, nous semble bien à propos.

En outre, nous pensons que la surévaluation des actifs financiers vient à la fois de l'excès d'optimisme quant à l'évolution future des "cash-flows" et de taux d'actualisation très bas. Il ne faut pas oublier que les taux d'intérêt sont maintenus artificiellement bas par les banques centrales. Ces banques établissent le taux de rémunération de l'argent, qui sert de point de référence pour toutes les autres classes d'actifs.

Bien que de nombreuses banques centrales sont engagées dans une politique très accommodante d'argent bon marché et d'achats d'actifs, comme les actifs libellés en dollars représentent environ 40% de l'univers des titres cotés dans le monde, la Fed est au coeur du système.

Bien sûr, les Bourses occidentales ne sont pas les seules à être en situation de bulle. Les obligations d'Etat l'ont été pendant des décennies, au point où les investisseurs s'interrogent à juste titre si les rendements à attendre de ces titres seront à peine positifs, voire négatifs. L'absence d'alternative sérieuse explique en grande partie pourquoi les flux d'actifs s'orientent de plus en plus massivement vers les actions, les investisseurs étant à la recherche de rendements positifs pour 2014.

Nos tests historiques montrent que le taux de rentabilité interne des actifs - actions et obligations - sont largement déterminés par les décisions de la Fed depuis l'après-guerre, et sont aujourd'hui particulièrement faibles. Cette situation ne peut durer que si la Fed maintient durablement un régime d'argent facile. Ce qui fait l'objet de débats parfois houleux.

Nous observons pourtant que les primes de risque des actions et des obligations sont à des niveaux plutôt élevés, ce qui est justifié par l'incertitude qui règne. La conclusion de tout cela est que les actifs risqués sont en situation de bulle et qu'ils donnent de nombreux signes de surévaluation en grande partie à cause de la politique de taux zéro de la Fed.

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