AXA a un problème de capital

L'assureur est un pari à effet de levier sur l'avenir de l'Espagne et de l'Italie, estime Vincent Lui, analyste de Morningstar.

Vincent Lui, CFA 21.10.2013
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AXA a un problème de capital. En surface, sa position en capital donne l'impression de s'améliorer d'année en année. Pourtant, son capital économique est revenu au niveau de la crise financière, ce qui pourrait être une source d'inquiétude.

L'amélioration du capital réglementaire est en partie liée au traitement comptable uniforme en France, qui reconnaît les gains latents mais ignore les pertes potentielles dans le calcul du capital. Si certaines récentes cessions d'actifs ont permis à AXA de libérer du capital, les perspectives à long terme sont plus sombres sauf si la compagnie d'assurance respecte sa discipline de souscription et sa stratégie de réduction de coûts.

La percée dans les annuités, tout d'abord source de bénéfices, a semé les graines d'un désastre pour AXA. En voulant participer à la course de l'industrie dans ce domaine, le groupe est parvenu à devenir l'un des plus gros vendeurs d'annuités variables aux Etats-Unis. Il a poursuivi cette stratégie jusqu'à la crise financière de 2008, année où il a été durement touché par des pertes sur ses investissements et une compression des spreads sur les annuités. Depuis cette période, AXA s'est focalisé sur la réduction de son activité et la diminution de l'appétit pour le risque.

L'activité dommages offre une certaine diversification par rapport à l'assurance-vie et aux annuités. Cette division travaille toujours à la réduction de ses coûts, l'environnement de marché favorable ces derniers trimestres a permis de libérer des réserves, contribuant à l'amélioration de la position en capital du groupe, même si la contribution de l'activité aux résultats a été stable. AXA doit poursuivre la rationalisation de sa distribution et du traitement des dommages pour réduire le niveau de ses charges d'exploitation.

Même si AXA est en mesure de redresser ses activités vie et dommages, nous pensons que les actionnaires supportent d'importants risques, en particulier du fait de l'exposition du groupe aux dettes souveraines de la zone euro. AXA a activement réduit son exposition ou déprécié une partie de ces dettes, ce qui devrait l'aider à faire face à un événement de crédit isolé sans avoir besoin de lever de l'argent frais.

Toutefois, nous sommes inquiets dans l'éventualité d'un risque de contagion avec des dégradations multiples de notations, ce qui pourrait peser lourdement sur le bilan de l'assureur.

Le titres est noté trois étoiles, sans avantage concurrentiel. Sa juste valeur est estimée à 15 euros.

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Valeurs citées dans l'article

NomValeurVariation (%)Notation Morningstar
AXA SA23,53 EUR0,71Rating

A propos de l'auteur

Vincent Lui, CFA  Vincent Lui, CFA is an equity analyst for Morningstar, covering life insurance companies.