Spotify vaut 21 milliards de dollars

Le service d’écoute de musique en ligne opère son entrée sur la Bourse américaine ce mardi, et pourrait connaître des débuts volatils.

 

 

Spotify débutera sa cotation sur la Bourse américaine ce mardi 3 avril. Nous estimons la valeur de l’entreprise à 21 milliards de dollars ou 118 dollars par action sur la base du nombre d’actions officiellement connu.

A la différence des introductions en Bourse traditionnelles, la fourchette initiale d’introduction n’est pas connue, la société ayant choisi une cotation directe. Pour cette raison, les premiers échanges devraient se traduire par une volatilité élevée du cours de Bourse à court terme.

Si l’on regarde les fondamentaux, nous estimons que l’entreprise n’a pas de rempart concurrentiel (« No Moat »). Spotify peut capitaliser sur un effet de réseau qui lui permettra d’augmenter le nombre d’utilisateurs et d’acquérir des actifs intangibles à travers les données recueillies et les préférences d’écoute, nous avons du mal à voir comment cela se traduira par un excès de rendement du capital sur le long terme.

Spotify dispose d’une longueur d’avance sur le marché dynamique de la musique en ligne. Mais il doit affronter une concurrence très vive de la part d’acteurs tels que Apple, Google ou Amazon. A la différence de Spotify, ces entreprises ne dépendent pas uniquement de l’écoute de musique en ligne pour être rentables et peuvent monétiser les données sur leurs utilisateurs par d’autres moyens.

Ces acteurs ont de surcroît une base d’utilisateurs relativement captive (Apple Music est embarqué dans les produits Apple, Amazon Music est sur Echo…).

Nous pensons en outre que Spotify est à la merci des labels musicaux et aura besoin d’avoir un accès aux contenus pour attirer des utilisateurs. Si la distribution musicale (Spotify, Youtube, Apple, radio terrestre…) est fragmentée, plus des 80% du contenu sous licence est contrôlé par 3 maisons d’édition : Universal Music Group, Sony et Warner Music Group.

Aussi, si nous tablons sur une croissance très rapide de 20% par an jusqu’en 2027 pour Spotify, nous pensons que l’expansion des marges est loin d’être gagnée, car le principal coût pour l’entreprise, les royalties versés aux labels, est variable. Si l’entreprise est en mesure de réduire ses coûts, en matière de R&D ou d’acquisition clients, elle devrait être en mesure de dégager un certain levier opérationnel.

Nous tablons sur un taux de marge brute de 33% d’ici 2027 contre 21% l’an dernier, en ligne avec les objectifs de la direction. Après avoir enregistré une perte d’exploitation de 378 millions d’euros en 2017, nous pensons que Spotify dégager une marge opérationnelle de 11% en 2027, ce qui représentera un profit d’exploitation de 2,7 milliards d’euros.

 

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Valeurs citées dans l'article
NomValeurVariation (%)Morningstar Rating
Alphabet Inc C1 186,26 USD0,20
Amazon.com Inc1 833,10 USD0,58
Apple Inc190,77 USD-0,07
Spotify Technology SA183,64 USD-0,31
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