Peugeot a officialisé mardi la tenue de discussions avec General Motors, qui pourraient se traduire par le rachat de General Motors Europe, qui comprend le constructeur allemand Opel. Cette nouvelle, qui doit encore être confirmée, s’inscrit dans un accord de coopération entre les deux groupes automobiles depuis 2012.
A ce stade, il semble que plusieurs options sont en cours de discussion. Il nous semble donc très prématuré de modifier notre estimation de juste valeur de 11 euros.
En considérant qu’une transaction soit réalisée sur la base de 3 fois l’EBITDA (au regard des pertes d’exploitation d’Opel/Vauxhall), la valeur d’entreprise de la cible se situerait entre 500 et 700 millions de dollars. En outre, en raison de l’impact dilutif sur la rentabilité de Peugeot, notre estimation de juste valeur serait stable voire légèrement revue à la baisse.
Une fusion entre les deux constructeurs pourrait générer des synergies de coûts, en matière d’architecture commune des véhicules et de composants partagés. Toutefois, les deux constructeurs doivent aller plus loin : rationaliser leur outil industriel et réduire leurs effectifs.
Compte tenu du statut de « champions nationaux » des deux constructeurs dans leur pays respectif et d’une approche pro-travail, nous pensons qu’un rapprochement produirait peu de bénéfices pour les actionnaires pour une durée d’au moins cinq ans, si ce n’est plus.
Pour réussir, une alliance comparable à celle entre Renault et Nissan nécessite peu de doublons géographiques en termes de débouchés. Au moment de leur alliance, Renault était principalement un acteur français et Nissan un constructeur présent essentiellement au Japon et aux Etats-Unis. Les deux groupes ont non seulement pu mettre en commun de nombreux éléments (chassis, composants), mais en outre chacun a pu optimiser ses capacités sur son marché domestique (même si Renault a été moins efficace sur ce plan).
Le problème de Peuget et GM Europe est que leur structures de coûts sont sous-optimales et qu’ils ont trop de capacités. Un rapprochement comporte un risque politique tant en France qu’en Allemagne. Chaque pays veillera à ce que l’autre partie ne tire pas la couverture à elle. Si l’objectif de l’alliance n’est pas d’améliorer la rentabilité des constructeurs en Europe, à quoi sert-elle ?
Peugeot n’a pas besoin des plates-formes de GM ni de sa technologie, mais a un besoin de remplir ses usines françaises.
Si Peugeot souhaite vraiment rester indépendant en fusionnant avec un autre constructeur qui correspond à ses ambitions stratégiques tout en retirant des synergies de coûts, Opel/Vauxhall n’est pas la solution.
A notre avis, Mazda serait un partenaire plus adapté. Parmi les autres pistes d’alliances qui feraient sens selon nous, le partenariat Peugeot-Maruti-Suzuki, voire avec Tata Motors est une piste à explorer. Les redondances en termes d’offre produits ou de présence géographique sont minimes. Le potentiel en termes de plates-formes et de technologie et les perspectives de croissance de la demande automobile sur le marché indien permettraient à Peugeot de remplir plus facilement ses usines, ce que ne permettra pas de faire un rapprochement avec Opel.
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