Comme pour les marchés actions, les marchés obligataires ont connu une année en deux temps. La première partie de l’année a été marquée par la menace de déflation, les craintes d’un ralentissement marqué de l’économie mondiale, avec la décélération de la croissance chinoise et des inquiétudes sur la croissance américaine, et la poursuite de la chute du cours des matières premières qui ont atteint un plus bas fin janvier avant d’entamer un rebond. Cette période s’est caractérisée par la baisse des rendements obligataires (graphique).
Source: Federal Reserve of St Louis
Le second semestre, malgré le « Brexit », a vu une remontée des taux et une pentification de la courbe, sur fond de données économiques plus solides et de hausse des anticipations d’inflation. En l’espace de quelques mois, le discours sur les marchés est passé des craintes de déflation à un scénario de « reflation », qui doit néanmoins se confirmer dans les mois à venir. Cet environnement a pénalisé la performance des fonds obligataires,
Ce changement de sentiment s’accompagne, sur la fin de l’année, d’une divergence plus marquée des politiques monétaires. La Fed a en effet passé l’année à hésiter à remonter son taux directeur – ce qu’elle a finalement fait mercredi dernier. Dans le même temps, la BCE a accru la taille de son programme de rachat d’actifs, même si elle a indiqué en avoir réduit les montants mensuels tout en en allongeant la durée. La Banque du Japon poursuit ses expérimentations, en fixant le taux à 10 ans à zéro pour stabiliser les anticipations du marché.
L’un des principaux moteurs pour les marchés de taux l’an prochain sera vraisemblablement l’évolution des anticipations d’inflation et la manière dont les banques centrales, en particulier la Fed, vont normaliser leur politique monétaire.
Les principales craintes des investisseurs sont que la Fed prenne trop de retard par rapport à l’économie et qu’à un moment de l’année, elle relève trop brusquement son taux directeur, entraînant un krach obligataire.
Le consensus est plus aujourd’hui orienté vers une Fed qui sera plus restrictive, mais toujours prudente sur l’évolution du cycle économique.
Dans le même temps, les marchés attendent la mise en place de politiques budgétaires qui soutiennent l’activité (par des baisses d’impôts ou des programmes de dépenses publiques comme aux Etats-Unis). Mais la question est de savoir si le temps de mise en œuvre de telles politiques sera suffisamment rapide et si leurs effets sur l’activité seront aussi importants qu’espéré.
Si à court terme, les annonces de politique monétaire ont un poids important sur le sentiment du marché, sur longue période, les principaux moteurs pour les marchés de taux sont plus fondamentaux : croissance démographique et gains de productivité.
Or ces derniers éléments ne sont pas porteurs pour la croissance économique sur le long terme. A cela s’ajoute la problématique des niveaux d’endettement dans de nombreux pays, ce qui conduit certains gérants à s’interroger sur la durabilité du mouvement de hausse des taux.
D’autres gérants considèrent qu’après 35 années de baisse, les taux longs sont entrés dans une mouvement haussier qui leur laisse prédire un « bear market » pour les obligations dans les années à venir. Il y a de bonnes chances que ce débat occupe une bonne partie de l’année 2017, avec sans doute de la volatilité à la clef.
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