La valorisation du secteur de la consommation défensive est relativement élevée, avec une prime de 4% par rapport aux estimations de valeur intrinsèque de Morningstar.
Cette prime reflète avant tout un mouvement de rotation sectorielle des investisseurs vers les titres les plus défensifs, souvent qualifiés de « bond proxies » ou de titres à duration longue en raison de la visibilité sur leur capacité à générer de la trésorerie.
Dans un environnement de taux d’intérêt proches de zéro voire négatifs et de croissance molle, la quête de rendement des investisseurs ne va que de plus belle.
Au cours du premier trimestre, l’environnement économique a été difficile pour de nombreuses valeurs du secteur. Comme prévu, les sociétés défensives ont réussi à croître alors que les sociétés cycliques étaient davantage sous pression.
Bien que les sociétés de consommation courante (« staples ») semblent faire preuve d’une capacité de résistance dans les pays développés, la situation des marchés émergents est toujours préoccupante.
Sur le moyen et le long terme toutefois, nous pensons que la croissance des marchés émergents sera supérieure à celle des pays développés, en raison de tendances démographiques et d’évolution du revenu disponible plus favorables.
Etant donné que les sociétés les plus compétitives du secteur sont relativement matures, nous pensons que les anticipations d’une croissance autour de 5% est raisonnable. Nous ne voyons pas beaucoup d’anomalies de valorisation au regard de cette hypothèse de croissance.
Au regard d’une pression continue pour accélérer la croissance du chiffre d’affaires, les mesures de réduction des coûts sont un élément important pour les entreprises qui souhaitent faire progresser leur résultat.
Toutefois, dans un environnement très concurrentiel, les sociétés du secteur peuvent avoir du mal à bénéficier pleinement au niveau du bas du compte de résultat des mesures de réduction de leurs coûts. Ces mesures peuvent néanmoins avoir le mérite de libérer des ressources financières pour investir dans les marques ou innover.
Cette vue n’est pas toujours celle du marché. Nous pensons que les attentes du marché sont très optimistes sur certains titres comme Campbell Soup. La firme a réussi à améliorer sa profitabilité de façon significative. Néanmoins, nous ne pensons pas que les éléments qui ont permis d’améliorer les marges seront pérennes.
En dehors de ces titres parfois chèrement valorisés, nous pensons qu’il existe encore quelques sociétés qui bénéficient d’un avantage concurrentiel et sont faiblement valorisées. Un titre comme Danone tombe dans cette catégorie.
D’autres valeurs peuvent offrir un intérêt pour le long terme, à l’instar du distributeur britannique Tesco ou de son rival français Carrefour. Ces deux entreprises évoluent dans un univers ultra-concurrentiel avec une concurrence féroce sur les prix, ce qui tend à peser sur le chiffre d’affaires et les marges. Toutefois, ces firmes ont pris une série de mesures qui devraient leur permettre de retrouver une croissance des volumes et de mieux absorber leurs coûts.
Carrefour
Carrefour est le plus gros distributeur en Europe et le second à l’échelle mondiale, ce qui lui permet de dégager des économies d’échelle, ce qui contribue à son avantage concurrentiel moyen (« Narrow Moat »). Après des années difficiles, le groupe est parvenu à stabiliser ses ventes et ses marges en France. Carrefour est bien positionné pour tirer parti des tendances d’urbanisation et du développement de la classe moyenne dans les pays émergents. Nous pensons que le marché intègre des prévisions pessimistes en termes de croissance ou de rentabilité sur le long terme. Pour les investisseurs patients, nous pensons que Carrefour est un moyen de s’exposer aux marchés émergents à travers une valeur défensive.
Sainsbury
Sainsbury est l’un des principaux distributeurs au Royaume-Uni et dispose de la taille suffisante pour faire face à des concurrents plus gros que lui tout en mettant en avant sa capacité à se différencier. La firme a été en mesure de gagner des parts de marché au cours de la période récente, bénéficiant notamment de sa présence sur les formats de proximité. La firme offre une grosse part de marques de distributeur, dispose d’un programme de fidélité, ainsi que des services qui augmentent la loyauté des consommateurs.
Tesco
Tesco est le plus gros distributeur du Royaume-Uni. Compte tenu de sa taille, la firme dispose des moyens pour maintenir sa dominance du marché domestique. Le groupe a beaucoup souffert des politiques de baisses de prix ces derniers temps. Ceci devrait durer en pesant sur sa rentabilité, mais nous pensons que la politique de prix bas tous les jours finira par porter ses fruits. Si ces difficultés sont réelles, les anticipations du marché – qui voit les ventes se contracter de 2,5% par an – nous semblent excessivement pessimistes. Face à cela, la reprise du trafic, une politique de prix plus juste et le développement des ventes en ligne et des formats de proximité devraient aider la société.
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