A court terme, le marché devrait être sous pression du fait des incertitudes liées au « Brexit ». Toutefois, le programme d’achats d’actifs de la Banque centrale européenne devrait partiellement contrebalancer la volatilité des indices. Avec plus de 11 billions de dollars d’obligations qui affichent actuellement un rendement négatif, le rendement des obligations américaines semble attrayant pour un nombre croissant d’investisseurs.
Début mai, nous avions souligné le rallye sur le marché des obligations privées de qualité investissement (« Investment Grade »). Mi-février, les spreads de crédit s’étaient écartés de manière significative du fait de la chute des prix du pétrole et des craintes de rupture de la croissance économique mondiale, nous avions noté que les données économiques américaines qui arrivaient étaient meilleures que prévu tandis que les prix du pétrole semblaient avoir atteint un point bas.
Considérant à l’époque que les spreads étaient à des niveaux qui intégraient plus un risque de récession que la poursuite de la croissance, nous tablions alors sur un mouvement de resserrement des spreads sur fond d’amélioration du sentiment à l’égard de l’économie.
C’est ce qui s’est passé, alimentant un rebond du marché du crédit en mars et avril. Toutefois, les spreads se sont normalisés et sont revenus vers leur moyenne de long terme. En mai, nous estimions que les spreads étaient raisonnablement à leur prix en termes de couple risque/rendement. Cette vue s’appuie sur le fait que le risque de crédit devrait évoluer de manière équilibrée entre d’un côté la croissance économique qui soutient le niveau de qualité de crédit, et d’un autre côté des risques idiosyncratiques plus spécifiques à certains secteurs d’activité.
Au cours du trimestre qui s’est écoulé, les spreads sur les obligations « Investment Grade » se sont resserrés en avril mais ont évolué dans une bande étroite de fluctuation depuis. Le spread moyen de l’indice Morningstar Corporate Bond a baissé de 11 points de base à 154. Dans le haut rendement, les spreads de crédit sont restés eux aussi dans une bande étroite de fluctuation, avec un repli de 72 points de base à 633 points pour l’indice BofA Merrill Lynch High Yield Master.
Les rendements des bons du Trésor ont commencé à « pricer » la plus grande probabilité d’une hausse des taux de la Fed en juin. Toutefois, après des éléments défavorables en mai sur le front du marché de l’emploi américain, cette probabilité s’est réduite.
Avec le mouvement de fuite vers la qualité provoqué par le « Brexit », les taux d’intérêt ont de nouveau chuté, alimentant le rebond du marché obligataire.
Si les spreads de crédit se sont légèrement écartés en mai, la performance des obligations privées a été bien plus forte que ce que nous anticipions. Les gains ont été alimenté par la baisse des rendements, le resserrement des spreads et le portage (« carry »).
A court terme, le marché du crédit sera sous pression du fait de l’incertitude provoquée par le Brexit. Toutefois, l’impact du programme d’achats d’actifs de la BCE devrait en mitiger les effets négatifs. Les obligations privées vont bénéficier des achats de la banque centrale qui englobe cette classe d’actifs depuis le mois de juin.
Sur la base des achats déjà réalisés, et si la BCE continue au même rythme, elle devrait racheter entre 8 et 10 milliards d’euros par mois. Ces achats vont retirer des titres normalement vendus sur le marché et générer des liquidités qui devront être investies. Ceci devrait soutenir les prix des obligations, à travers une diminution des spreads.
En outre, les entreprises vont vraisemblablement privilégier les émissions en euros pour bénéficier de la baisse des taux provoquée par cette politique.
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