L’univers des valeurs industrielles suivies par les analystes de Morningstar se traite avec une prime de 13% par rapport à leur valeur intrinsèque. Toutefois, des opportunités existent encore.
Les conditions économiques pour de nombreuses sociétés industrielles se sont détériorées en 2015 aux Etats-Unis et en Europe, mais les investisseurs semblent se positionner sur le secteur dans l’attente d’une amélioration. Toutefois, l’appréciation du dollar devrait favoriser les exportateurs hors des Etats-Unis, les produits fabriqués aux Etats-Unis devenant plus chers.
Le commerce international s’est développé de manière soutenue depuis 2013, offrant des perspectives très favorables à certains titres, en particulier dans le secteur du transport. La baisse des prix du pétrole pourrait soutenir les dépenses des ménages et réduire les coûts logistiques de nombreux secteurs.
Aucun titre n’est fortement sous-évalué (noté 5 étoiles). Sur l’univers couvert par Morningstar (172 sociétés), 20 sont notées 4 étoiles actuellement.
Les industries les plus chèrement valorisées sont les équipementiers et constructeurs automobiles, les constructeurs de poids lourds, avec des primes de 20% à 30%. Les services aux entreprises, la gestion d’infrastructures, les services de location, le travail intérimaire ou la sous-traitance affichent eux aussi des niveaux de valorisation généreux.
Il existe malgré tout quelques poches où la valorisation est plus raisonnable. On retiendra des titres comme General Motors, le promoteur immobilier NVR, le fabricant d’équipement minier Joy Global. D’autres titres sont intéressants à considérer – le distributeur industriel MSC Industrial Direct, le fabricant d’équipement de manutention Terex ou le constructeur automobile Ford Motor.
Généralement, la valorisation riche d’une industrie reflète une forte génération de cash-flows, un potentiel d’amélioration interne de la rentabilité et un certain optimisme au regard des perspectives économiques.
Depuis la crise financière de 2008, les entreprises ont réalisé d’importants efforts de réduction de leurs coûts, offrant un effet de levier opérationnel positif lorsque la demande a commencé à s’améliorer. Le problème est qu’au regard des valorisations actuelles, les investisseurs semblent projeter ces conditions sur une période de temps très longue.
L’environnement économique américain justifierait pourtant une certaine prudence. Le PIB a reculé de 0,7% au cours du premier trimestre, après 2,3% en 2014 et 2,2% en 2013. La production industrielle a ralenti cette année, pénalisée par les activités minières notamment.
Les exportations, qui avaient soutenu l’activité économique l’an dernier (/2,7% à 1,63 billion de dollars en 2014, un record), ont reculé au cours des quatre premiers mois de cette année.
En Europe, les indicateurs avancés (PMI) continuent de signaler une phase d’expansion de l’activité depuis mi-2013. Les indicateurs d’activité des architectes soulignent un décalage de 12 mois entre la facturation des travaux d’architecte et la mise en route des chantiers.
Le commerce mondial a ralenti au cours du premier trimestre 2015 (+1,5%), selon l’indicateur du CPB World Trade Monitor. En 2014, il avait progressé de 1,4%. La production industrielle mondiale a cru de 0,3% au cours du premier trimestre 2015 après une hausse de 1% en séquentiel au cours du quatrième trimestre 2014.
La baisse des cours du pétrole devrait soutenir l’industrie du transport. L’IATA table ainsi sur une augmentation des profits des compagnies aériennes à 25 milliards de dollars en 2015 après 19,9 milliards en 2014.
3 idées de titres
General Motors (4 étoiles ; juste valeur : 50 dollars ; Aucun avantage concurrentiel)
General Motors devrait commencer à engranger les bénéfices de son levier opérationnel grâce à la croissance des volumes et une base de production réduite, notamment via la réduction du nombre de plates-formes. Le « vieux » GM atteignait l’équilibre avec une part de marché de 25% et un marché de 15,5 millions de véhicules. Le « nouveau » gagne de l’argent avec une part de 18-19% et un marché de 10,5-11 millions de voitures.
Les investisseurs se sont beaucoup inquiétés du manque de financement des pensions et d’autres avantages sociaux, les problèmes de rappels de voitures ou la participation de VEBA. Ces problèmes devraient toutefois être résolus au fil du temps. L’annonce d’un dividende début 2014 était un signal encourageant.
NVR (4 étoiles ; juste valeur : 1.600 dollars ; Aucun avantage concurrentiel)
Le promoteur immobilier devrait profiter d’un marché américain plus dynamique qu’attendu par le marché au cours des dix prochaines années. Nous anticipons une reprise des ventes de maisons neuves plus rapide que lors d’un milieu de cycle classique, les ménages américains profitant d’une détente des coûts de financement.
NVR se distingue de la concurrence grâce à sa politique de détention limitée des terrains. Ce modèle prévoit une détention provisoire du terrain à travers des options. Ces options protègent l’entreprise de retournements de cycles. En outre elles libèrent du cash pour des rachats d’actions, auxquels la société a consacré l’essentiel de sa trésorerie disponible au cours des dernières années.
Joy Global (4 étoiles ; juste valeur : 56 dollars ; Avantage concurrentiel moyen)
Ce fabricant d’équipements miniers est sous-évalué par le marché. Nous ne pensons pas que le secteur est sur le point de connaître un redémarrage significatif, mais nous pensons que le titre, qui se traite 11x-12x le cash flow disponible prévu pour 2015, n’est pas cher pour une entreprise dont l’environnement se stabilise. La société est d’ailleurs unique dans son genre, puisque 70% des revenus proviennent d’activités de maintenance. La plupart des concurrents ont cédé cette activité de maintenance à leurs distributeurs. Les dépenses d’investissement minier ont chuté en 2015 et baisseront vraisemblablement en 2016, mais les clients sont arrivés à un point où ils doivent commencer à renouveler leur équipement, d’autant que sur certains segments de marché, la demande a repris (cas du charbon aux Etats-Unis en 2014). Autant d’éléments qui méritent de s’arrêter sur la valeur.
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