Cet article a été initialement publié en février 2012.
Au sein du débat interminable entre gestion active et passive, certaines voix se sont élevées pour défendre ce qui pourrait être vu comme une « voie intermédiaire », nommément les indices fondamentaux et les stratégies de « smart beta ». Cette catégorie regroupe en fait une variété de techniques transparentes, fondées sur des règles, de construction de portefeuilles, où les poids des composantes d’un indice sont déterminés par d’autres facteurs que la capitalisation boursière (règle la plus couramment admise aujourd’hui).
L’idée n’est pas nouvelle. Research Affiliates gère des indices fondamentaux depuis 2004. Mais développer de nouvelles techniques pour construire des paniers de titres représentatifs de Bourses a pris de l’ampleur, avec des approches comme la « minimum variance » ou les techniques de pondération par le risque. En France, un acteur comme Ossiam s’est développé en se focalisant sur ces approches, en proposant des indices de type « minimum variance ».
Il est donc important de voir les avantages et les inconvénients potentiels de ces stratégies.
Avantages
Les stratégies de béta avancé peuvent répondre à la plupart des limites de la technique de pondération par la capitalisation boursière, qui surpondèrent les titres les plus chers et sous-pondère ceux qui sont bon marché, et qui favorisent les effets de « momentum » plutôt que le retour à la moyenne.
Les indices de capitalisation boursière pondérée peuvent poser problème dans l’univers obligataire, car les acteurs les plus endettés tendent à être les plus représentés. Re-pondérer un panier de valeur pour représenter d’autres facteurs peut améliorer la diversification du fonds en modifiant l’exposition à certains secteurs ou le poids des petites et moyennes valeurs. En outre, le simple fait de rebalancer lorsque les cours s’écartent sensiblement de leur valeur de départ peut conduire à prendre une partie de ses profits et obliger le fonds à acheter bas et vendre haut de manière disciplinée.
Une stratégie fondée sur des règles peut ainsi utiliser des techniques qui se rapprochent de la gestion active, et les proposer pour un coût modeste, tout en ayant recours à un ensemble de règles clairement codifiées et constantes dans le temps.
Risques
Cela étant dit, il faut aussi souligner les inconvénients et les risques de ce type d’approche. Tout d’abord, les modèles fondés sur des règles qui présentent de jolis « backtests » sont légions. Le fait que certains titres aient bien performé dans le passé n’est en aucune façon une garantie qu’ils continueront à le faire dans le futur. En fait, c’est même souvent peu probable.
On entend souvent dire que les titres à faible béta tendent à surperformer sur longue période, ce qui conduit parfois d’importantes masses d’argent vers ces titres, faisant monter leurs cours de Bourse et réduisant de fait leurs perspectives de rendement. Le même type de raisonnement amènerait à dire qu’il n’y a pas grand-chose à tirer d’une approche de type « value ».
Reconstituer un panier de titres peut également réduire la liquidité offerte par un indice fondé sur la capitalisation boursière, et à augmenter les risques pris en augmentant la part des petites et moyennes valeurs.
Les stratégies de béta avancé peuvent également conduire à une rotation plus forte des portefeuilles qu’au sein d’un indice, dont les composants ne vont pas changer très souvent – un tel « turnover » peut conduire à des coûts de transaction élevés et de possibles conséquences en matière d’imposition.
Le « smart beta » n’est donc pas la panacée mais ce n’est pas non plus le cas de la gestion indicielle « classique » ou de la gestion active. A ce jour, ces nouvelles stratégies n’ont toutefois pas un historique de performance suffisamment long pour soutenir les avantages qu’elles mettent en avant. Mais elles restent une alternative par rapport à la gestion active que certains investisseurs semblent considérer.
