"Le cash reste la meilleure protection contre la hausse des taux"

Daniel Needham partage ses vues sur les principales classes d'actifs et le type d'allocation qu'il recommanderait pour un investisseur ayant un horizon d'investissement de 5 ans.

Quel est votre sentiment sur la valorisation actuelle des actions ?

Lorsque nous évaluons une classe d’actif, nous considérons un horizon d’investissement supérieur à 3 ans et prenons en compte des éléments comme la valorisation, les risques fondamentaux propres à cette classe d’actif, le sentiment du marché à son égard…

Dans l’ensemble, les actions ne sont pas bon marché. Nous pensons mêmes qu’elles sont plutôt surévaluées, même si d’une région à l’autre, on observe certaines divergences.

Les actions américaines sont clairement surévaluées selon nous. Leur niveau actuel de valorisation repose sur un certain nombre d’hypothèses intenables sur longue période, en ce qui concerne les marges (déjà très élevées), le niveau des taux d’intérêt (très bas), la situation des déficits publics et le niveau du taux d'imposition des bénéfices. Les entreprises cotées jouissent de niveaux de rentabilité du capital investi qui ne nous semblent pas durables.

En Europe, la valorisation des actions est raisonnable, mais l’environnement économique est une vraie source d’inquiétude pour les 5-10 ans qui viennent.

Les actions japonaises sont plus attrayantes que les actions US. Après avoir subi des pertes très significatives et après un long processus de désendettement, on observe un retournement du cycle de l’investissement. Les entreprises japonaises sont de nouveau en situation d’améliorer leur rentabilité. L’an dernier, 70% des sociétés cotées au Japon se traitaient sur leur valeur d’actif net comptable. Elles étaient particulièrement attrayantes. Aujourd’hui, nous pensons qu’il y a encore du potentiel de hausse sur cette classe d’actif.

Les actions émergentes regroupent un ensemble hétérogène. Si l’on compare les bénéfices normalisés par rapport au prix, dans l’ensemble, la valorisation est raisonnable. Mais de nombreux pays, comme la Chine ou l’Inde, connaissent des défis macro-économiques majeurs. Cela étant, le sentiment des investisseurs à l’égard de cette classe d’actifs est très négatif, ce qui constitue plutôt un argument contrariant.

Au sein des obligations, comment les investisseurs peuvent-ils se protéger d’une hausse des taux d’intérêt ? Quel peut être l’impact de politiques monétaires qui deviennent divergentes entre les Etats-Unis, l’Europe et le Japon ?

Dans l’univers obligataire, la meilleure protection est de ne pas détenir d’obligations de manière générale et d’être très sélectif. Nous sous-pondérons toutes les durations longues. Les gouvernements de nombreux pays sont surendettés et ils essaient à tout prix d’augmenter la croissance nominale de leur PIB par rapport au niveau des taux d’intérêt.

Les banques centrales ont conduit des politiques qui visaient à pousser les investisseurs à prendre plus de risque et à permettre aux ménages de se remettre à consommer et à investir de nouveau.

Lorsque les taux d’intérêt sont aussi bas, la seule protection du capital réside dans la détention de cash.

Si vous êtes patient et discipliné, c’est la meilleure façon d’attendre que des opportunités d’investissement apparaissent.

Acheter des bons du Trésor avec un rendement autour de 2,5% nous semble risqué. La classe d’actifs nous semblerait plus attrayante vers 3,5%-4%. Dans l’univers du crédit, le niveau absolu des rendements est trop bas et ne rémunère pas suffisamment le risque d’écartement des spreads si les résultats des entreprises venaient à se détériorer.

En ce qui concerne la divergence des politiques monétaires et l’impact sur les taux, nous pensons que les rendements des obligations américaines serviront de points d’ancrage aux autres émetteurs souverains. La hausse des taux longs américains aura un effet d’entraînement sur autres régions du monde.

Quelle classe d’actifs vous semble aujourd’hui la plus risquée ?

Les fonds de placement immobilier américains me semblent les plus à risque. Pour reprendre l’expression de John Mauldin (lequel faisait référence à la situation de l'économie japonaise), c’est « un insecte qui cherche un pare-brise pour s’écraser ».

Nous pensons que cette classe d’actif est très surévaluée et qu’elle recèle un plus grand risque de baisse que d’appréciation, dans un environnement où les investisseurs sont dans une quête éperdue de rendement avec des taux d’intérêts très bas. Tout cela qui constitue une situation particulièrement risquée de notre point de vue.

Quelle allocation d’actifs recommandez-vous aux investisseurs actuellement ?

Si l’on se fixe un objectif de 3-5% de rendement au-dessus de l’inflation, je pense qu’une allocation- sur un horizon d’investissement de 5 ans – devrait comporter 30% de cash, 10% à 15% d’obligations de grande qualité (souveraines et entreprises), 15% d’actions japonaises, 10% d’actions européennes, 10% d’immobilier coté en Australie, 10% d’actions émergentes (avec un biais plutôt value) et 10% d’entreprises américaines de qualité (faiblement valorisées).

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A propos de l'auteur

Daniel Needham  CFA, est directeur des investissements de Morningstar Invesment Management.

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