Stratégie d’investissement
Le tracker Lyxor ETF EuroMTS Highest Rated Macro-Weighted Government Bond – précédemment dénommé le Lyxor EuroMTS AAA Government Bond – offre aux investisseurs une exposition à tout le spectre de maturités des obligations d’État européennes disposant des meilleures notes de crédit. L'ETF réplique un indice pondéré par pays sur la base d'une série d'indicateurs macroéconomiques. Cela vise à éviter les écueils bien connus des indices obligataires tels que la sur-exposition aux pays lourdement endettés.
Les restrictions en termes de notation, ainsi que la référence à un indice obligataire établi sur la base d'indicateurs macroéconomiques, permettent à cet ETF de jouer un double rôle au sein d'un portefeuille centré sur la zone Euro. Les investisseurs avec une faible tolérance au risque auront tendance à utiliser cet ETF en cœur de portefeuille, car il représente le pendant nécessaire à une exposition actions sur la zone euro ; cela est particulièrement utile lors d’éventuels retournement de conjoncture. Les investisseurs avec une plus forte appétence pour le risque, peuvent l'utiliser comme une composante satellite, en complément d'un cœur de portefeuille composé d'un ETF couvrant tous types d'émetteurs européens quelles que soient leur notations.
Cet ETF peut aussi avoir une fonction tactique, soit en complément soit en couverture d'un portefeuille obligataire exposé sur d'autres régions par exemple le Royaume-Uni ou l’Europe émergente. Il faut toutefois prendre en considération la dimension devise, en particulier si l'on veut utiliser cet ETF dans un but de couverture.
L'exposition de cet ETF à tout le spectre de maturités le rend particulièrement adapté pour couvrir le risque global d'un portefeuille face aux performances négatives liées aux revirements du marché sur la courbe des taux, qu'ils soient tactiques à court terme ou bien stratégiques à long terme.
Analyse fondamentale
Le risque souverain a été le principal facteur déterminant des cours sur le marché obligataire souverain de la zone euro depuis la fin 2009. La gestion politique de la crise de la dette de la zone euro, même si elle est peu cohérente, a débouché sur la création pertinente de véhicules de refinancements tels que le Fonds européen de stabilité financière (FESF), puis son remplacement par le Mécanisme européen de stabilité (MES) ; mais elle a aussi débouché sur l'approbation du « pacte budgétaire » et de ses règles fiscales par 25 pays et l'ébauche d'une forme d'union bancaire, avec la BCE comme autorité de supervision.
En dépit de ces décisions politiques à première vue pertinentes, les inquiétudes concernant la santé financière à long terme de la zone Euro n'ont pas totalement disparu. Pourtant, la perception des risques souverains a sensiblement évolué, probablement dans le bon sens. Nous sommes passés d'une situation dans laquelle les investisseurs adhéraient volontiers à l'idée d'une substitution quasi-parfaite entre obligations souveraines de tous les émetteurs de la zone euro avant la crise, à une situation dans laquelle les emprunts d’État des pays périphériques comportent une prime de risque non négligeable par rapport aux Bunds allemands et aux obligations d'autres pays notés dans la meilleure catégorie. De fait, les spreads entre les obligations allemandes et celles des autres pays notés AAA se sont aussi écartés, attestant ainsi du statut bien particulier attaché à l'Allemagne au sein des obligations gouvernementales de la zone euro.
Cette dynamique de marché devrait se maintenir même après la sortie de crise. En fait, les rendements des obligations des pays périphériques ont significativement baissé par rapport à leurs plus hauts de l'été 2012, mais ceux des obligations des pays cœur n'ont pas augmenté de la même manière et continuent de se traiter à des niveaux très bas. La baisse des rendements des obligations des pays périphériques est largement attribuable aux propos du président de la BCE, Mario Draghi, de juillet 2012, lorsqu'il a déclaré qu'il ferait « tout ce qui est nécessaire » pour assurer la préservation de l'euro. Cette déclaration d'intention a été par la suite formalisée avec le programme OMT (Outright Monetary Transactions) de rachat sans limite de dette d’États de la zone euro par la BCE à la demande d'un État, qui en contre-partie accepte un programme strict de réformes supervisé par l'Union Européenne et le FMI. Au moment de la rédaction de cet article et malgré quelques turbulences liées aux incertitudes liées aux élections italiennes et aux négociations sur le sauvetage de Chypre, aucun gouvernement n'a encore demandé à la BCE d'activer le programme OMT.
Les divergences de perception des risques sont aussi à mettre au compte des disparités de performances économiques entre pays cœur et de la périphérie. La plupart des indicateurs pour les années à venir vont dans le sens d'un environnement de faible croissance (la croissance de la zone euro devrait être négative en 2013), même si des pays « cœur » comme l'Allemagne, la France et les Pays-Bas devraient continuer à mieux se porter que les pays périphériques affectés par de sévères programmes de consolidation budgétaires.
Dans un tel contexte, la BCE maintient une politique monétaire très accommodante, avec des taux d'intérêt ramenés à des plus bas historiques de 0,75 % en juillet 2012, contre 1% auparavant. Ce niveau est toujours d'actualité, même si les anticipations penchent du côté d'une nouvelle baisse des taux si de nouveaux risques de ralentissement apparaissent dans la zone euro, alors que l'inflation reste sous contrôle.
Construction de l’indice
L'indice EuroMTS Highest-Rated Macro-Weighted Government mesure la performance des obligations d’État traditionnelles les mieux notées avec une maturité minimum de un an cotées sur les plateformes MTS. Les emprunts éligibles doivent avoir au moins deux notations AAA de deux des trois principales agences et un encours minimum de 2 milliards d'euros. L'indice comporte un minimum de 5 pays. Si la note d'un pays est dégradée, et que son exclusion implique qu'il reste moins de 5 émetteurs dans l'indice, ce pays sera conservé dans l'indice jusqu'à ce que la note d'un pays soit augmentée pour rentrer dans l'indice. Au moment de la rédaction de cet article, l'Allemagne, la France, les Pays-Bas, l'Autriche et la Finlande étaient éligibles. Chacun de ces pays est représenté par l'ensemble de ses obligations éligibles. La pondération de chaque pays est calculée en fonction du PIB, puis ajustée sur la base des données standardisées de quatre indicateurs macroéconomiques. Ces ajustements sont calculés sur la base des données des huit derniers trimestres disponibles en matière de ratio de dette gouvernementale (en % du PIB), de balance des comptes courants (en % du PIB), de croissance trimestrielle du PIB et de niveau des taux d'intérêt à long terme. Ces données macroéconomiques sont mises à jour sur une base trimestrielle, les pondérations de chaque emprunt étant revues chaque mois pour prendre en compte les capitalisations.
L'indice est « total return », les coupons étant réinvestis le jour suivant. Les calculs sont réalisés en temps réel, avec trois « fixings » durant les heures de cotations sur la base des prix demandés sur la plateforme MTS. L'indice est rebalancé chaque mois.
Construction du fonds
Le tracker Lyxor ETF EuroMTS Highest Rated Macro-Weighted Government Bond, domicilié en France, a été lancé en avril 2009. Jusqu'à décembre 2012, Lyxor a utilisé une méthode de réplication synthétique pour reproduire la performance du benchmark. Mais depuis décembre 2012, cet ETF utilise une méthode de réplication physique. Il ne distribue pas de dividende. Lyxor utilise une méthode de réplication totale pour répliquer la performance de l'indice EuroMTS Highest-Rated Macro-Weighted Government Bond. Par définition, l'ETF inclura tous les composants de l'indice, tout en conservant la distribution statistique de l'indice, aussi bien en termes de pays émetteurs que de maturités. Même si elles sont minimes, des divergences peuvent exister entre la pondération des composants de l'ETF et de l'indice. Au moment de la rédaction de cet article (fin mars 2013), le fonds affiche un biais important en faveur des obligations gouvernementales allemandes (près de 48% du panier), la France arrivant en 2e position (32-33%), suivie par les Pays-Bas (11%). En termes de maturités, l'ETF comporte des maturités courtes, moyennes et longues. Il n'investit pas dans des dérivés, sauf pour les futures obligataires ou sur indices, qui ne peuvent être utilisés que de façon complémentaire, dans le cadre des limites légales imposées. Cet ETF de Lyxor ne pratique pas de prêts de titres.
Frais
Le TFE est de 0,165 %, dans le haut de la fourchette de 0,14-0,165 % de l'offre d'ETF permettant une exposition aux performances de l'univers restreint des obligations gouvernementales de la zone euro notées AAA. Des coûts additionnels peuvent être supportés par les porteurs et non inclus dans le TFE : il s'agit de coûts des spreads acheteurs/vendeurs, des commissions de courtages lors du passage d'ordres d'achats ou de ventes de parts de l'ETF.
Alternatives
Au moment de la rédaction de cet article, l'ETF EuroMTS Highest Rated Macro-Weighted Government Bond de Lyxor se positionne bien devant ses concurrents immédiats en termes de part de marché, en partie car il a été lancé près d'un an avant l'ETF db x-trackers iBoxx EUR Sovereigns Eurozone AAA (TFE de 0,15%) et l'ETF AAA Government Bond EuroMTS (TFE 0,14%) d'Amundi, tous les deux basés sur des swaps et répliquant des indices pondérés par les capitalisations. Il faut également noter que les ETF db x-trackers excluent désormais les obligations gouvernementales françaises. Le Think Capital AAA-AA Government Bond ETF (TFE de 0,15%) est un tracker de réplication physique qui peut constituer une alternative à l'ETF de Lyxor
Les investisseurs recherchant une alternative aussi liquide que l'ETF de Lyxor, mais qui ne sont pas prêts à transiger ni sur les notations les plus élevées, ni sur un large spectre de maturités, peuvent se tourner vers l'offre de trackers présentant une exposition au marché des obligations gouvernementales allemandes. L'ETF iShares eb.rexx Government Germany, un ETF de réplication physique avec un TFE de 0,15% est le plus populaire.
D'autres ETF offrant une exposition centrée sur l'Allemagne, mais ne disposant pas d'une aussi bonne liquidité que l'ETF d'iShares incluent l'ETFlab EUROGOV Germany de Deutsche Boerse (réplication physique; TFE de 0,15%), le db x-trackers iBoxx EUR Germany (réplication synthétique; TFE de 0,15%) et le Source PIMCO German Government Bond ETF (réplication physique; TFE de 0,15%).
